作者：楊曉懌

來(lái)源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

8月16日的國(guó)常會(huì)提出，要求抓好政策落實(shí)，針對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行新情況加強(qiáng)跨周期調(diào)節(jié)；以及用好地方政府專項(xiàng)債帶動(dòng)擴(kuò)大有效投資，以更有效的開(kāi)放舉措穩(wěn)定外貿(mào)外資，加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)和解讀，增強(qiáng)市場(chǎng)主體信心，保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。

這意味著，今年克制已久的專項(xiàng)債發(fā)行即將開(kāi)閘、批量發(fā)行；收縮已久的財(cái)政政策，也將再有舉措：

專項(xiàng)債回暖，重提帶動(dòng)投資

由于宏觀政策的調(diào)控，今年堪稱地方債發(fā)行進(jìn)度最慢的一年；時(shí)至八月，尚有超過(guò)2萬(wàn)億的地方專項(xiàng)債券等待發(fā)行。這一特殊情況我在之前分析過(guò)多次，大體是宏觀政策認(rèn)為上半年經(jīng)濟(jì)恢復(fù)超預(yù)期、而外部環(huán)境存在高度的不確定性，因此延緩了財(cái)政的支出進(jìn)度，為下半年可能產(chǎn)生的情況“儲(chǔ)備彈藥”。

如今受自然災(zāi)害與疫情的雙重影響，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也確實(shí)出現(xiàn)了一些壓力，那么積蓄已久的地方專項(xiàng)債就將成為政策的發(fā)力點(diǎn)，加速開(kāi)閘發(fā)行、發(fā)揮財(cái)政政策穩(wěn)定市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的作用。

不僅專項(xiàng)債發(fā)行速度、支出情況將極大的加快；專項(xiàng)債的使用領(lǐng)域、相關(guān)政策也將出現(xiàn)一些變化。時(shí)隔許久，國(guó)常會(huì)再次發(fā)出“專項(xiàng)債帶動(dòng)擴(kuò)大有效投資”的提法，說(shuō)明當(dāng)前趨向保守的專項(xiàng)債政策基本告一段落；下一階段的專項(xiàng)債，不僅要體現(xiàn)財(cái)政支出托底的作用，還要進(jìn)一步帶動(dòng)社會(huì)投資、撬動(dòng)投資規(guī)模。

這意味著未來(lái)專項(xiàng)債資金作項(xiàng)目資本金的情況將有所增多，政策指導(dǎo)地方專項(xiàng)債項(xiàng)目配套融資也將成為重點(diǎn)關(guān)注環(huán)節(jié)；重大項(xiàng)目、重點(diǎn)領(lǐng)域項(xiàng)目申請(qǐng)專項(xiàng)債券，將有較為明顯的放松。并且，今年初財(cái)政部曾提出“進(jìn)一步擴(kuò)大專項(xiàng)債券的使用范圍”，專項(xiàng)債券能否繼補(bǔ)充中小銀行資本金后再次用于其他資本性支出，值得期待。

強(qiáng)調(diào)跨周期，財(cái)政政策轉(zhuǎn)向

本次國(guó)常會(huì)最值得關(guān)注的是要求“針對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行新情況加強(qiáng)跨周期調(diào)節(jié)”；這意味著上半年偏保守的財(cái)政政策即將再次轉(zhuǎn)向，保障經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行、延續(xù)到下一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期。

近期針對(duì)隱性債務(wù)的15號(hào)文引起了市場(chǎng)很大的反應(yīng)，但從財(cái)政改革過(guò)程中強(qiáng)調(diào)的“開(kāi)前門、堵后門”邏輯來(lái)看，加大對(duì)政府隱性債務(wù)的處理與防范，實(shí)際上也為財(cái)政加大政策力度、完善地方政府的合法舉債渠道做好了準(zhǔn)備。因此，雖然城投主體的新增融資依然困難，但財(cái)政政策可操作的空間仍然存在，完全可以配合宏觀政策繼續(xù)發(fā)力。

正如上半年財(cái)政深化預(yù)算改革中所強(qiáng)調(diào)的，將進(jìn)一步健全地方政府依法適度舉債機(jī)制，完善以債務(wù)率為主的政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)體系，建立健全政府債務(wù)與項(xiàng)目資產(chǎn)、收益相對(duì)應(yīng)的制度，綜合評(píng)估政府償債能力。在隱性債務(wù)得到全面控制后，地方政府的合法舉債渠道，將進(jìn)一步通暢。

基建要加速？定向框架已現(xiàn)

由于統(tǒng)計(jì)局月報(bào)數(shù)據(jù)的下滑，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能產(chǎn)生了一定的擔(dān)憂，再次把托底市場(chǎng)運(yùn)行的希望寄托在基建之上。但在制度全面改革、針對(duì)政府投資與城投監(jiān)管的政策都大幅轉(zhuǎn)向的當(dāng)下，如今擴(kuò)大基建投資也將與過(guò)去存在明顯的差異，有明顯的定向特征。

一是提高了對(duì)基建投資收益的要求，定向支持收益自平衡的基建項(xiàng)目。既是避免進(jìn)一步增加政府的債務(wù)，也是通過(guò)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來(lái)提高基建的投資效率；

二是加強(qiáng)基建與產(chǎn)業(yè)的關(guān)聯(lián)，不再以土地財(cái)政為導(dǎo)向。要求基建必須與地方政府的工作目標(biāo)一致，或?yàn)楫a(chǎn)業(yè)服務(wù)，或“補(bǔ)短板強(qiáng)弱項(xiàng)”，或撬動(dòng)社會(huì)投資；

三是改變了傳統(tǒng)上以政府為主的基建投資模式，強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)化，更多的讓企業(yè)參與到項(xiàng)目中來(lái)。在地方政府與城投開(kāi)啟去杠桿進(jìn)程后，除了專項(xiàng)債等特殊模式，企業(yè)主體就成為了新增基建投資的中堅(jiān)力量，市場(chǎng)化制度再次加速推行。

因此，隨著專項(xiàng)債券的發(fā)行，未來(lái)基建投資增速將比上半年有所進(jìn)步，但在定向投資的框架下，整體數(shù)據(jù)很難有大的改變，只是微觀地區(qū)與行業(yè)，將有明顯的提升。

此外，由于政策的連續(xù)性，我們將看到下半年的積極政策將延續(xù)到明年，給市場(chǎng)帶來(lái)一個(gè)新的“窗口期”；“十四五規(guī)劃”提出的一批重大項(xiàng)目，也將在此期間開(kāi)始落地。

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原標(biāo)題： 專項(xiàng)債開(kāi)閘，跨周期的財(cái)政政策來(lái)了