作者：楊曉懌

隨著新一輪疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行造成持續(xù)的影響，以及外部環(huán)境帶來的不確定性持續(xù)擴(kuò)大，國務(wù)院新落實(shí)了一批減稅降費(fèi)措施，以及“穩(wěn)市場主體”的配套政策。但從目前的實(shí)際情況來看，已出臺(tái)政策的力度并未完全滿足維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的相關(guān)要求，市場主體的運(yùn)行壓力仍然很大；新一輪疫情對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成的影響繼續(xù)擴(kuò)大，預(yù)計(jì)持續(xù)的時(shí)間也在延長。

這就意味著，后續(xù)政策仍然需要財(cái)政政策的繼續(xù)發(fā)力，部分地區(qū)財(cái)政能夠?qū)崿F(xiàn)的收入也將比預(yù)算數(shù)有所下滑，地方財(cái)政的壓力再次擴(kuò)大。并且，雖然地產(chǎn)政策有所放松，但目前地產(chǎn)行業(yè)的主體風(fēng)險(xiǎn)仍未能完全去除，行業(yè)主要?jiǎng)幼魅允谴媪坎①?，新增土地的需求仍然較弱，大部分地方政府仍然無法期望通過土地出讓金來改善當(dāng)前的財(cái)政緊張狀況。

在這樣的壓力下，地方財(cái)政將面臨新的壓力與挑戰(zhàn)，也意味著地方財(cái)政對(duì)地方城投的支援能力進(jìn)一步下降，城投的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)再次暗流涌動(dòng)：

財(cái)政自身難保，難以支撐城投

從近期疫情防控以及外部環(huán)境帶來的壓力來看，地方財(cái)政所面臨的短期收支壓力相當(dāng)之大，并且可以預(yù)期的是，后續(xù)“六保六穩(wěn)”支出還將隨著整體壓力的增加而持續(xù)擴(kuò)大，地方政府將迎來痛苦的、全面勒緊褲腰帶的生活。加上之前兩年出臺(tái)的深化預(yù)算改革舉措，地方政府在可用財(cái)力緊張的同時(shí)，預(yù)算內(nèi)挪騰的空間也非常受限，再加上新增隱性債務(wù)的絕對(duì)紅線，可以說地方財(cái)政“自身難保”，已無力再支援他人。

而對(duì)許多地區(qū)債務(wù)壓力已經(jīng)較大的城投來說，地方財(cái)政資金的下達(dá)以及相應(yīng)費(fèi)用（如土地出讓金）的返還是維持城投財(cái)務(wù)健康至關(guān)重要的因素。隨著財(cái)政的收緊以及相應(yīng)資金支付的延遲，城投的資金鏈壓力也隨之增長，更不用說中西部一些債務(wù)壓力較大的城投正處于“等米下鍋”的狀態(tài)，在財(cái)政壓力增大、土地出讓不及預(yù)期時(shí)，顯然債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也將進(jìn)一步大擴(kuò)大，城投支援地方土地市場的能力也將隨之下滑。近期的城投弱主體，也將開始面臨更大的考驗(yàn)。

短期壓力增加，融資渠道受限

自2022年以來，隨著宏觀政策的變化以及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)值的提高，貨幣政策有所放松，社會(huì)融資也出現(xiàn)了明顯的起色，部分較平穩(wěn)的城投也再次受到市場親睞。但這一轉(zhuǎn)變的前提是風(fēng)險(xiǎn)因素的下降，以及政府投資規(guī)模增加、城投基本面好轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)上的；隨著短期壓力的增長，如果土地出讓金增速持續(xù)不如預(yù)期，以及部分地區(qū)收支矛盾的持續(xù)突出，城投顯然也要經(jīng)受更多的考驗(yàn)。

并且，需要關(guān)注的是，在金融深化改革、影子銀行業(yè)務(wù)得到充分治理，以及城投債務(wù)與政府債務(wù)的逐漸剝離后，城投的融資渠道有明顯地減少，且剩余渠道的募資能力有明顯的減弱。這就使得近期多個(gè)弱資質(zhì)城投主體的資金募集難度進(jìn)一步提升，風(fēng)險(xiǎn)因素的加劇也使得市場分化日趨鮮明，更多的風(fēng)險(xiǎn)因素蓄勢待發(fā)。

風(fēng)險(xiǎn)容忍提升，推進(jìn)債務(wù)重組

在一系列因素的變化以及未來穩(wěn)定發(fā)展更大的困難下，實(shí)際上我們已經(jīng)可以看到市場與監(jiān)管對(duì)一些風(fēng)險(xiǎn)因素的容忍度在持續(xù)提升，這就意味著對(duì)于一些弱主體城投來說，將在不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線上進(jìn)行新一輪的債務(wù)重組。

在今年初發(fā)布的《國務(wù)院關(guān)于支持貴州在新時(shí)代西部大開發(fā)上闖新路的意見》（國發(fā)〔2022〕2號(hào)）中，已經(jīng)明確提出貴州省可以開展債務(wù)化解的試點(diǎn)工作，允許融資平臺(tái)公司對(duì)符合條件的存量隱性債務(wù)，與金融機(jī)構(gòu)協(xié)商采取適當(dāng)?shù)恼蛊凇鶆?wù)重組等方式維持資金周轉(zhuǎn)。對(duì)于一些融資成本已經(jīng)達(dá)到15%以上的城投弱主體來說，如此高的債務(wù)成本已經(jīng)不是單純可以通過發(fā)展來解決的問題，適當(dāng)推進(jìn)債務(wù)重組、降低債務(wù)成本已然是大勢所趨。

或許2022年的城投債依然保持著“不違約”的光榮記錄，但完全的剛性兌付、以及對(duì)融資成本不敏感，已然成為了過去時(shí)。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： 地方財(cái)政再承壓，城投風(fēng)險(xiǎn)隱現(xiàn)