作者：牛能

來源：ABS視界（ID：ABS-ABN）

7月2日，國(guó)家發(fā)改委下發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)工作的通知》，首次將保障性租賃住房（包括各直轄市及人口凈流入大城市的保障性租賃住房項(xiàng)目）納入到試點(diǎn)申報(bào)項(xiàng)目名單中。與此同時(shí)，國(guó)務(wù)院辦公廳下發(fā)了《關(guān)于加快發(fā)展保障性租賃住房的意見》，作為組合拳，旨在解決“三高一低”的行業(yè)痛點(diǎn)（“三高”是指資產(chǎn)價(jià)格高、融資成本高、稅收負(fù)擔(dān)高，“一低”是指收益率低），對(duì)保障性租賃住房實(shí)現(xiàn)REITs發(fā)行條件給予了多種保障。在保障性租賃住房公募REITs出現(xiàn)之前，先梳理四個(gè)租賃住房類REITs項(xiàng)目了解一下。

一、項(xiàng)目要素

發(fā)行規(guī)模：12.10億元，優(yōu)先A級(jí)證券4億元，優(yōu)先B級(jí)證券5億元，權(quán)益級(jí)證券3.10億元

發(fā)行期限：18（3+3+3+3+3+3）年，設(shè)置每三年開放退出行權(quán)安排。

標(biāo)的物業(yè)：物業(yè)資產(chǎn)建筑物為出租型公寓，推廣名馨樂庭服務(wù)式公寓，復(fù)式別墅共地上四層，公寓部分共地上八層，其中一層為店鋪

物業(yè)估值：12.15億元，比較法和收益法權(quán)重分別為50%。

現(xiàn)金流覆蓋：物業(yè)凈收入保持了對(duì)優(yōu)先A檔當(dāng)期應(yīng)付本息的覆蓋最低1.30倍、平均1.47倍。當(dāng)期物業(yè)凈收入對(duì)A檔當(dāng)期應(yīng)付本息和B檔當(dāng)期應(yīng)付利息覆蓋平均0.74倍。當(dāng)期剩余物業(yè)凈收入和福建陽光支付的權(quán)利維持費(fèi)對(duì)A檔當(dāng)期應(yīng)付本息和B檔當(dāng)期應(yīng)付利息覆蓋為1.04倍。在不考慮陽光城集團(tuán)的任何補(bǔ)足的前提下，物業(yè)初始估值對(duì)A+B檔未償本金覆蓋最低為1.35倍并逐年升高，平均覆蓋倍數(shù)1.64倍。

二、交易結(jié)構(gòu)

專項(xiàng)計(jì)劃+信托計(jì)劃+項(xiàng)目公司

1、福州君凱作為委托人設(shè)立單一資金信托計(jì)劃，總規(guī)模12.10億元。受托人代表信托計(jì)劃出資6.20億元設(shè)立SPV1，SPV1出資6.20億元設(shè)立SPV2。

【分析】采用信托計(jì)劃作為首層SPV的類REITs項(xiàng)目并不多見，多數(shù)都是采用私募基金的模式，主要是因?yàn)橐曰鸬男问揭材芟鄳?yīng)地節(jié)約資金成本。私募基金設(shè)立，可以用100萬或者1000萬作為初始設(shè)立，但如果采用信托計(jì)劃，基本上需要全額實(shí)繳才能實(shí)現(xiàn)初始設(shè)立。

2、SPV1以其所持有的SPV2股權(quán)為對(duì)價(jià)，受讓上海富利騰持有的上海征辛100%股權(quán)。

換股階段結(jié)構(gòu)

【分析】根據(jù)《財(cái)政部國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于企業(yè)重組業(yè)務(wù)企業(yè)所得稅處理若干問題的通知》（財(cái)稅〔2009〕59號(hào)）以及《財(cái)政部國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于促進(jìn)企業(yè)重組有關(guān)企業(yè)所得稅處理問題的通知》（財(cái)稅〔2014〕109號(hào)）的規(guī)定，收購企業(yè)購買的股權(quán)不低于被收購企業(yè)全部股權(quán)的50%，且收購企業(yè)在該股權(quán)收購發(fā)生時(shí)的股權(quán)支付金額不低于其交易支付總額的85%，可以選擇特殊性稅務(wù)處理。采用這種模式最大的優(yōu)點(diǎn)在于可以選擇特殊性稅務(wù)處理，從而極大的減少股權(quán)交易中所涉及的企業(yè)所得稅的繳納。采用股權(quán)互換模式還可以減少過橋資金的使用極大的減輕收購股權(quán)的資金成本。

3、受托人向盈標(biāo)置業(yè)發(fā)放信托貸款，盈標(biāo)置業(yè)將該款項(xiàng)用于償還相關(guān)借款、日常經(jīng)營(yíng)等。

三、增信措施

1、優(yōu)先級(jí)/次級(jí)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)分層機(jī)制；

2、標(biāo)的物業(yè)抵押擔(dān)保；

【分析】在項(xiàng)目公司股權(quán)已經(jīng)間接轉(zhuǎn)讓給信托計(jì)劃后，標(biāo)的項(xiàng)目已經(jīng)由信托計(jì)劃控制，辦理標(biāo)的物業(yè)的抵押擔(dān)保是否多此一舉？沒錯(cuò)，是的。其實(shí)主要還是為了多一層保障，在金融機(jī)構(gòu)眼中，抵押登記的效力遠(yuǎn)高于信托計(jì)劃、私募基金中的合同效力，還可以防止項(xiàng)目公司道德風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生（比如蘿卜章）。

3、租金收入質(zhì)押；

4、標(biāo)的物業(yè)運(yùn)營(yíng)收入超額覆蓋。

5、陽光城集團(tuán)對(duì)回售準(zhǔn)備金賬戶內(nèi)的資金不足以支付普通回售情況下相應(yīng)優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的全部?jī)?yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券回售價(jià)款的差額部分提供流動(dòng)性支持進(jìn)行補(bǔ)足。

6、標(biāo)的資產(chǎn)處置方案實(shí)施后實(shí)際獲得的可分配處置收入與屆時(shí)優(yōu)先級(jí)證券應(yīng)付未付本息與應(yīng)由專項(xiàng)計(jì)劃承擔(dān)的稅費(fèi)等應(yīng)付款項(xiàng)之和的差額部分，應(yīng)由陽光城集團(tuán)負(fù)責(zé)補(bǔ)足，最高為人民幣2.5億元。

7、優(yōu)先收購權(quán)人福建陽光在當(dāng)個(gè)行權(quán)鎖定期屆滿之日（含該日）未行使優(yōu)先收購權(quán)，則優(yōu)先收購權(quán)人向計(jì)劃管理人支付相應(yīng)的權(quán)利維持費(fèi)至專項(xiàng)計(jì)劃賬戶。

【分析】根據(jù)計(jì)劃說明書披露，優(yōu)先收購權(quán)人應(yīng)當(dāng)支付的權(quán)利維持費(fèi)的金額為如下A+B-C所確定的金額：A=∑截至該權(quán)利維持費(fèi)支付日各類別優(yōu)先級(jí)證券的未償本金余額×該優(yōu)先級(jí)證券對(duì)應(yīng)的預(yù)期收益率×專項(xiàng)計(jì)劃計(jì)息期間實(shí)際天數(shù)÷365。B=截至該權(quán)利維持費(fèi)支付日優(yōu)先A級(jí)證券按照還本計(jì)劃應(yīng)付未付的本金余額。C=截至該權(quán)利維持費(fèi)支付日（不含該日）專項(xiàng)計(jì)劃賬戶內(nèi)的可分配資金金額-在與該權(quán)利維持費(fèi)支付日對(duì)應(yīng)的兌付日應(yīng)支付的全部專項(xiàng)計(jì)劃費(fèi)用的金額。如A+B-C項(xiàng)的金額小于等于零，則以零為準(zhǔn)。

從計(jì)算公司看，若優(yōu)先收購權(quán)人不行使優(yōu)先收購權(quán)，其需要支付的權(quán)利維持費(fèi)與其行使優(yōu)先收購權(quán)所支出的金額無異，因此有限收購權(quán)人沒有必要不行使優(yōu)先收購權(quán)。

四、標(biāo)的物業(yè)出租運(yùn)營(yíng)

盈標(biāo)置業(yè)通過與陽光城集團(tuán)簽署包租合同，將標(biāo)的物業(yè)整租給陽光城集團(tuán)，租賃期限合同生效日（含該日）起至本專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日滿二十年之日（不含該日）止。陽光城集團(tuán)根據(jù)合同約定，按季度向盈標(biāo)置業(yè)支付房屋租金。

【分析】現(xiàn)金流來源最終取決于陽光城集團(tuán)的信用，該項(xiàng)目本質(zhì)上與信用債無異。

一、基礎(chǔ)資產(chǎn)

發(fā)行期限：18年。對(duì)于優(yōu)先級(jí)和中間級(jí)證券，設(shè)置每三年票面利率調(diào)整和開放退出行權(quán)安排。

標(biāo)的物業(yè)：電力花園二期和遠(yuǎn)洋新干線君域花園兩個(gè)項(xiàng)目共681套人才住房。

物業(yè)估值：物業(yè)估值為30.82億元，比較法和現(xiàn)金流折現(xiàn)法權(quán)重分別為50%。

現(xiàn)金流覆蓋情況：優(yōu)先級(jí)證券利息能夠?qū)崿F(xiàn)覆蓋，但是中間級(jí)利息需要權(quán)利維持費(fèi)的加入。在物業(yè)資產(chǎn)公允價(jià)值下跌幅度不高于15%的情形下，專項(xiàng)計(jì)劃凈現(xiàn)金流均能保證優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券本息的足額兌付。

二、交易結(jié)構(gòu)

專項(xiàng)計(jì)劃+私募基金+項(xiàng)目公司

1、安居集團(tuán)設(shè)立項(xiàng)目公司1、項(xiàng)目公司2以及SPV，將電力花園二期物業(yè)資產(chǎn)納入項(xiàng)目公司1，將遠(yuǎn)洋所干線君域花園物業(yè)資產(chǎn)納入項(xiàng)目公司2，再將項(xiàng)目公司2的股權(quán)轉(zhuǎn)讓至SPV。

2、基金管理人設(shè)立私募基金，安居集團(tuán)認(rèn)購初始份額成為私募基金份額持有人。安居集團(tuán)將其持有項(xiàng)目公司1的全部股權(quán)以及持有SPV的全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓至私募基金。

3、計(jì)劃管理人設(shè)立并管理專項(xiàng)計(jì)劃，受讓安居集團(tuán)持有的全部私募基金份額，成為私募基金的唯一份額持有人，并繳納私募基金剩余認(rèn)購資金不低于30.81億元。私募基金分別向項(xiàng)目公司1以及SPV實(shí)繳注冊(cè)資本10.29億元，并發(fā)放股東借款20.55億元。SPV與項(xiàng)目公司2進(jìn)行反向吸收合并動(dòng)作，最終實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目公司2反向吸收合并SPV、私募基金持有項(xiàng)目公司2之100%股權(quán)。

【分析】本項(xiàng)目中，私募基金向項(xiàng)目公司1和SPV提供的債權(quán)性投資與權(quán)益性投資比例約為2:1根據(jù)《財(cái)政部國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于企業(yè)關(guān)聯(lián)方利息支出稅前扣除標(biāo)準(zhǔn)有關(guān)稅收政策問題的通知》（財(cái)稅[2008]121號(hào)），在計(jì)算應(yīng)納稅所得額時(shí)，非金融企業(yè)企業(yè)實(shí)際支付給關(guān)聯(lián)方的利息支出，其接受關(guān)聯(lián)方債權(quán)性投資與其權(quán)益性投資比例在不超過2:1和稅法及其實(shí)施條例有關(guān)規(guī)定計(jì)算的部分，準(zhǔn)予扣除，超過的部分不得在發(fā)生當(dāng)期和以后年度扣除。

三、增信措施

1、優(yōu)先級(jí)/中間級(jí)/次級(jí)信用增級(jí)安排。

2、基金專戶內(nèi)資金未達(dá)到應(yīng)支付及/或預(yù)留的基金費(fèi)用及該私募基金普通分配日對(duì)應(yīng)的《私募基金差額補(bǔ)足承諾函》附件列明的當(dāng)期期間可分配現(xiàn)金目標(biāo)值之和的，則差額補(bǔ)足義務(wù)人向私募基金進(jìn)行差額補(bǔ)足;

3、專項(xiàng)計(jì)劃賬戶內(nèi)資金不足以支付優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券與中間級(jí)資產(chǎn)支持證券的未償本金余額與預(yù)期收益的，專項(xiàng)計(jì)劃差額補(bǔ)足義務(wù)人向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃進(jìn)行差額補(bǔ)足。

4、優(yōu)先級(jí)、中間級(jí)資產(chǎn)支持證券持有人在開放退出登記期內(nèi)未完成開放退出的，流動(dòng)性支持機(jī)構(gòu)應(yīng)于開放退出行權(quán)日買入該等優(yōu)先級(jí)、中間級(jí)證券。

5、為維持其優(yōu)先收購權(quán)，優(yōu)先收購權(quán)人將向計(jì)劃管理人支付權(quán)利維持費(fèi)。優(yōu)先收購權(quán)包括優(yōu)先收購全部?jī)?yōu)先級(jí)與中間級(jí)證券、全部基金份額、全部標(biāo)的股權(quán)與借款債權(quán)、優(yōu)先收購全部標(biāo)的物業(yè)。

四、標(biāo)的物業(yè)出租運(yùn)營(yíng)

項(xiàng)目公司與物業(yè)整租方安居集團(tuán)簽署《整租合同》，約定租期20年，物業(yè)整租方定期向項(xiàng)目公司支付租金。項(xiàng)目公司1與SPV應(yīng)在每一個(gè)項(xiàng)目公司還款日向私募基金支付股東借款應(yīng)付利息和/或本金（如需）和投資收益。

五、是否出表

根據(jù)《深圳市人才安居集團(tuán)有限公司2020年面向?qū)I(yè)投資者公開發(fā)行紓困專項(xiàng)公司債券（第一期）募集說明書》，發(fā)行人擁有該專項(xiàng)計(jì)劃的控制權(quán)。

【分析】關(guān)于類REITs項(xiàng)目的出表問題，《REITs能出表不？看看學(xué)霸怎么做》進(jìn)行了詳細(xì)的評(píng)析，可以參考。小編想說，出表這個(gè)問題，會(huì)計(jì)師其實(shí)有著比較大的自由裁量權(quán)，但是不可否認(rèn)的是，出表的判斷標(biāo)準(zhǔn)越來越嚴(yán)格，很多之前可以出表的設(shè)計(jì)，目前已經(jīng)不適用了。

一、基礎(chǔ)資產(chǎn)

發(fā)行規(guī)模：發(fā)行規(guī)模8.70億元，其中優(yōu)先級(jí)7.83億元，次級(jí)0.87億元

發(fā)行期限：18年，設(shè)置有每三年票面利率調(diào)整、開放退出行權(quán)安排。

標(biāo)的物業(yè)：海口市秀英區(qū)永桂開發(fā)區(qū)永秀花園項(xiàng)目、永秀花園（二期）、永秀花園北一區(qū)共計(jì)1035套高層住宅物業(yè)。

物業(yè)估值：市場(chǎng)價(jià)值為10.04億元，其中比較法和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法權(quán)重各取50%。

現(xiàn)金流覆蓋：利息兌付來源為底層資產(chǎn)凈現(xiàn)金流，本金兌付來源為底層資產(chǎn)變現(xiàn)。在正常景況下，在考慮權(quán)利維持費(fèi)的情況下，底層資產(chǎn)持有人每年的底層資產(chǎn)凈現(xiàn)金流扣除特定費(fèi)用后對(duì)優(yōu)先級(jí)證券當(dāng)年應(yīng)付利息的覆蓋倍數(shù)為1.10倍（若不考慮權(quán)利維持費(fèi)，底層資產(chǎn)凈現(xiàn)金流扣除稅費(fèi)后對(duì)優(yōu)先級(jí)證券利息的覆蓋倍數(shù)0.60-0.98）。通過公開發(fā)行或處置方式實(shí)現(xiàn)的發(fā)行收入或資產(chǎn)處置收入，均以私募基金擁有的底層資產(chǎn)的評(píng)估價(jià)值來計(jì)算，在專項(xiàng)計(jì)劃處置期內(nèi)資產(chǎn)處置收入對(duì)優(yōu)先級(jí)證券本金兌付的覆蓋倍數(shù)為1.28倍。

二、交易結(jié)構(gòu)

專項(xiàng)計(jì)劃+私募基金+項(xiàng)目公司

1、基金管理人設(shè)立私募投資基金，海發(fā)控于私募投資基金設(shè)立時(shí)認(rèn)購私募投資基金全部基金份額并實(shí)繳1,000萬元私募投資基金的首期出資。

2、專項(xiàng)計(jì)劃成立后，計(jì)劃管理人將轉(zhuǎn)讓價(jià)款劃付至海發(fā)控的賬戶，以向海發(fā)控受讓其持有的私募投資基金的全部基金份額，并成為私募投資基金的唯一基金份額持有人，并履行向私募投資基金實(shí)繳剩余基金出資的義務(wù)。

3、私募投資基金向海發(fā)控的全資子公司?？剜l(xiāng)建支付目標(biāo)公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款，取得目標(biāo)公司100%股權(quán)從而間接控制底層資產(chǎn)權(quán)益。

4、專項(xiàng)計(jì)劃向私募投資基金實(shí)繳出資后，基金管理人向目標(biāo)公司發(fā)放股東借款，目標(biāo)公司將以底層資產(chǎn)向基金提供抵押擔(dān)保，按照約定向基金償還全部股東借款本息。

三、增信措施

優(yōu)先級(jí)/次級(jí)信用增級(jí)安排、底層資產(chǎn)租賃收入補(bǔ)足、優(yōu)先級(jí)證券預(yù)期收益和本級(jí)的差額補(bǔ)足、優(yōu)先級(jí)證券開放退出的流動(dòng)性支持、評(píng)級(jí)下調(diào)收購承諾、優(yōu)先級(jí)證券的終止退出安排、底層資產(chǎn)租金收入和權(quán)利維持費(fèi)超額覆蓋。

四、標(biāo)的物業(yè)出租運(yùn)營(yíng)

目標(biāo)公司已與整租人簽署《租賃及委托經(jīng)營(yíng)協(xié)議》，根據(jù)協(xié)議約定，目標(biāo)公司將底層資產(chǎn)整體租賃給整租人使用，并由整租人按合同確定的租金標(biāo)準(zhǔn)支付租金。

一、基礎(chǔ)資產(chǎn)

發(fā)行規(guī)模：發(fā)行規(guī)模4億元，其中優(yōu)先級(jí)規(guī)模3.8億元，次級(jí)規(guī)模0.2億元

發(fā)行期限：期限18（3+3+3+3+3+3）年，設(shè)置每三年開放退出安排。

標(biāo)的物業(yè)：遠(yuǎn)洋沁山水公租房對(duì)應(yīng)的房屋（構(gòu)筑物）所有權(quán)及其占用范圍內(nèi)的國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)，可配租房源共計(jì)548套

物業(yè)估值：因此根據(jù)估價(jià)對(duì)象的特點(diǎn)和實(shí)際狀況，采用收益法作為本次估價(jià)房地產(chǎn)價(jià)值的評(píng)估方法。評(píng)估對(duì)象在評(píng)估基準(zhǔn)日的投資者權(quán)益為4億元，與發(fā)行規(guī)模一致。

【分析】保障房的估價(jià)是一個(gè)值得探討的問題。根據(jù)《房地產(chǎn)估價(jià)規(guī)范》（GB/T 50291-2015），選用估價(jià)方法時(shí)，應(yīng)根據(jù)估價(jià)對(duì)象及其所在地的房地產(chǎn)市場(chǎng)狀況等客觀條件，對(duì)比較法、收益法、成本法、假設(shè)開發(fā)法等估價(jià)方法進(jìn)行適用性分析。具體到公共租賃住房，其只租不售的特征不符合市場(chǎng)比較法的適用條件；作為收益性物業(yè)，成本法難以反映出估價(jià)對(duì)象應(yīng)有的收益價(jià)值；作為已開發(fā)完成的房地產(chǎn)，不符合假設(shè)開發(fā)法的使用條件。因此，收益法是公共租賃住房的唯一合適選擇。

現(xiàn)金流覆蓋：正常景況中，第1~17個(gè)兌付日中，專項(xiàng)計(jì)劃預(yù)期現(xiàn)金流入對(duì)當(dāng)期專項(xiàng)計(jì)劃費(fèi)用及優(yōu)先級(jí)證券利息之和的覆蓋倍數(shù)為在0.84~1.17倍之間，其中第1~6個(gè)兌付日目標(biāo)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)凈現(xiàn)金流無法保證優(yōu)先級(jí)證券利息的足額兌付，保障房中心提供差額補(bǔ)足承諾。

二、交易結(jié)構(gòu)

專項(xiàng)計(jì)劃+私募基金+項(xiàng)目公司股權(quán)（換股）

1、計(jì)劃管理人設(shè)立資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，募集資金4億元。

2、專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立后，計(jì)劃管理人（代表專項(xiàng)計(jì)劃）將基金份額認(rèn)購款項(xiàng)4億元繳納至基金募集結(jié)算資金專用賬戶，基金管理人負(fù)責(zé)完成契約型私募基金的成立以及私募基金在中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)的備案工作。

3、私募基金全資設(shè)立SPV。

4、保障房中心向私募基金轉(zhuǎn)讓燕保沁山水100%的股權(quán)?；鸸芾砣耍ù砥跫s型私募基金）持有燕保沁山水100%的股權(quán)。

5、特別地，根據(jù)交易文件的約定，為確定燕保沁山水100%股權(quán)的實(shí)際價(jià)值，在進(jìn)行上一步操作前，擬對(duì)燕保沁山水進(jìn)行專項(xiàng)審計(jì)，最終燕保沁山水100%股權(quán)的轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)將根據(jù)專項(xiàng)審計(jì)報(bào)告數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整。

私募基金作為燕保沁山水股東，向燕保沁山水發(fā)放股東借款及增加資本公積，燕保沁山水以該等資金專項(xiàng)用于償還存量債務(wù)本息。

7、保障房中心根據(jù)《資產(chǎn)服務(wù)協(xié)議》的約定，作為受托運(yùn)營(yíng)方提供相關(guān)運(yùn)營(yíng)管理等服務(wù)，同時(shí)作為燕保沁山水委托代理人，負(fù)責(zé)與租戶簽署相關(guān)租賃合同以及代為收取租金，并按季度將租金收入歸集到監(jiān)管賬戶。

三、增信措施

1、優(yōu)先次級(jí)結(jié)構(gòu)分層

2、差額支付承諾：保障房中心將作為差額支付承諾人，承諾在專項(xiàng)計(jì)劃優(yōu)先級(jí)普通分配、處分分配、終止分配和清算分配中就優(yōu)先級(jí)證券的本金和預(yù)期收益向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃提供差額支付承諾。

3、業(yè)績(jī)補(bǔ)償金：保障房中心作為資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)，就目標(biāo)資產(chǎn)收入回收期目標(biāo)資產(chǎn)實(shí)際產(chǎn)生的租金等收入與現(xiàn)金流預(yù)測(cè)報(bào)告載明的該期目標(biāo)資產(chǎn)收入回收期租金等收入預(yù)測(cè)金額的差額部分業(yè)績(jī)補(bǔ)償金，支付至監(jiān)管賬戶

3、優(yōu)先收購權(quán)：保障房中心在專項(xiàng)計(jì)劃進(jìn)入處分期后，對(duì)私募基金份額或私募基金對(duì)燕保沁山水的各項(xiàng)投資進(jìn)行優(yōu)先收購。

4、權(quán)利維護(hù)金：作為優(yōu)先收購權(quán)對(duì)價(jià)，保障房中心在優(yōu)先級(jí)普通分配中，以權(quán)利維護(hù)金對(duì)優(yōu)先級(jí)證券當(dāng)期應(yīng)分配預(yù)期收益與專項(xiàng)計(jì)劃賬戶內(nèi)可分配資金的差額進(jìn)行補(bǔ)足。

四、標(biāo)的物業(yè)出租運(yùn)營(yíng)

配租方式為公開配租和單位躉租。2016 年—2020年，入住率分別為 96.34%、96.89%、87.96%、77.19%、89.96%。

國(guó)內(nèi)“類REITs”產(chǎn)品有兩類主要設(shè)計(jì)思路，分別為偏股型REITs和偏債型REITs。上述四個(gè)項(xiàng)目均為偏債性類REITs。偏股型REITs如 華泰佳越-順豐產(chǎn)業(yè)園一期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃、光證資管-光控安石商業(yè)地產(chǎn)第1-X期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 四個(gè)案例看租賃住房類REITs