二房東模式是此前公寓企業(yè)主打的模式，也被稱為“中資產(chǎn)模式”，其利潤(rùn)點(diǎn)在于租金差和增值服務(wù)費(fèi)。

但在長(zhǎng)租公寓狂飆突進(jìn)，甚至無度擴(kuò)張的年份里，一些企業(yè)唯規(guī)模論，完全忽視算賬邏輯，高價(jià)拿房。這時(shí)，一旦下游租客端出現(xiàn)問題，不能如期收租，或融資沒跟上，就會(huì)影響到上游業(yè)主端的支付，資金鏈就會(huì)出現(xiàn)問題。當(dāng)無法實(shí)現(xiàn)盈利時(shí)，二房東模式就會(huì)演化成，以“低租金”、“高收益”、“穩(wěn)信貸”表象掩蓋的“龐氏騙局”，同時(shí)坑騙租客、房東與銀行。

2020年疫情讓這個(gè)“病態(tài)”模式的泡泡加速被刺破，最典型的是蛋殼公寓。2020年2月，蛋殼推出租金減免舉措后不久，便因一邊“最多要房東3個(gè)月免租”，一邊“給租客定向免租僅一個(gè)月”，被房東及租客集體“討伐”。

疫情后，“續(xù)約漲租”風(fēng)波再來，中介性質(zhì)的“二房東吃差價(jià)”商業(yè)模式越來越受到行業(yè)詬病。

群租房、黑中介、甲醛超標(biāo)等市場(chǎng)亂象背后，是政策監(jiān)管有空子可鉆。

據(jù)睿和智庫(kù)觀察， 2020年以前，長(zhǎng)租公寓行業(yè)沒有全國(guó)范圍的、立法級(jí)別的政策支持，最高級(jí)別僅為2011年2月施行的住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部6號(hào)令《商品房屋租賃管理辦法》，地方政府層級(jí)也僅限于通知、辦法，涉及幾十萬億的產(chǎn)業(yè)最高法律僅為部門辦法，市場(chǎng)很難規(guī)范。

2017年5月19日，住建部就《住房租賃和銷售管理?xiàng)l例（征求意見稿）》公開征求意見，其中在租金、租期、承租人居住權(quán)利保障等方面作出了規(guī)定。意見稿明確提出直轄市、市、縣人民政府要建立住房租金發(fā)布制度，定期公布分區(qū)域的市場(chǎng)租金水平等信息，以引導(dǎo)當(dāng)事人合理確定租金價(jià)格。但目前沒有下文。

由于政策的缺失，市場(chǎng)亂象頻出。此外如公寓管理公司注冊(cè)、消防驗(yàn)收標(biāo)準(zhǔn)等細(xì)節(jié)，也亟待明確。

成也資本敗也資本，資本將行業(yè)高高捧起，摔下時(shí)卻留下一地碎片。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年長(zhǎng)租公寓企業(yè)融資事件累計(jì)僅有11次，遠(yuǎn)低于2016年的76次，相比于2019年的28次收縮也非常明顯。

2019年有53家長(zhǎng)租公寓企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)問題，資金鏈斷裂及跑路的共有45家，被收購(gòu)的有4家，拖欠或拒付房租的有4家，存在高租低收、濫用租金貸、跑路等現(xiàn)象的企業(yè)占約60%。而2020年，近60家長(zhǎng)租公寓爆雷，受害人數(shù)過千萬。

目前，資產(chǎn)價(jià)格過高，項(xiàng)目獲取難，盈利不易，仍是長(zhǎng)租行業(yè)面臨的一大發(fā)展瓶頸。

存量房主要集中在一線及1.5線城市，但優(yōu)質(zhì)地段的供給仍較為稀缺，導(dǎo)致集中式公寓拿房成本較高。有部分城郊位置雖然拿房成本低，但面臨空置率高、租金低等問題。收房階段資產(chǎn)端價(jià)格過高，無法算過賬，就會(huì)給運(yùn)營(yíng)端帶來巨大壓力。

據(jù)媒體報(bào)道，行業(yè)龍頭企業(yè)萬科泊寓長(zhǎng)租公寓的租金收益率就僅為2%左右，除去稅費(fèi)只有1.5%的收益。而即使有部分盈利企業(yè)，凈利潤(rùn)也只在2%~4%之間，只要市場(chǎng)稍有變動(dòng)，盈利馬上變?yōu)樘潛p。

和盈利難一樣，退出難也是長(zhǎng)租行業(yè)的魔咒。雖然在C-REITs開閘以后，公寓行業(yè)將退出通道寄望于REITs之上，而且也看到了REITs擴(kuò)容的希望，但如何落地仍是難題。

亡羊補(bǔ)牢，為時(shí)未晚。目前主流開發(fā)商背景的公寓企業(yè)及市場(chǎng)化的公寓企業(yè)經(jīng)過六年的模式摸索，從戰(zhàn)略到戰(zhàn)術(shù)打法上都做了一定的調(diào)整。

當(dāng)下行業(yè)基本達(dá)成的共識(shí)是：資管分離、輕重并舉將成為長(zhǎng)租公寓行業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)，而原先的主要模式——二房東模式，反而逐漸邊緣化。但有一點(diǎn)需要指出，這不等于說二房東模式已無法走通。其實(shí)，模式本身無罪，只要回歸常識(shí)，符合商業(yè)邏輯，重、中、輕三種模式都能共生共存。

目前行業(yè)內(nèi)企業(yè)紛紛向輕資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)型，這部分企業(yè)一般是走通了重資產(chǎn)模式，趟出了運(yùn)營(yíng)的路，可以說，重是輕的基礎(chǔ)。資管運(yùn)營(yíng)邏輯也逐漸被企業(yè)導(dǎo)入。

此外，一些新的商業(yè)模式已經(jīng)被證實(shí)可行且有一定規(guī)模，如投資型托管或分潤(rùn)型托管等。

針對(duì)行業(yè)亂象，很多糾偏政策在2021年出臺(tái)：一是積極培育市場(chǎng),增加供給，二是加大市場(chǎng)規(guī)范力度。

據(jù)睿和智庫(kù)監(jiān)測(cè)，2021年截至目前，我國(guó)累計(jì)出臺(tái)超160條與公寓行業(yè)相關(guān)的政策，其中市場(chǎng)監(jiān)管類占比達(dá)40%。短期看，或?qū)⒓觿⌒袠I(yè)洗牌，但長(zhǎng)期看對(duì)行業(yè)發(fā)展利大于弊。

表：租賃住房部分政策梳理

 資料資源：睿和智庫(kù)整理

在培育市場(chǎng)、增加供給方面，上海、深圳、南京、天津、鄭州、廈門、杭州、廣州等城市發(fā)布相關(guān)政策，推動(dòng)“工改租”、“商改租”、“非改居”等改造模式，多渠道鼓勵(lì)供應(yīng)土地，促進(jìn)存量資產(chǎn)與租住需求有效對(duì)接，盤活低效非住宅不動(dòng)產(chǎn)，穩(wěn)定租金。目前多個(gè)城市已有非改租、非改居項(xiàng)目陸續(xù)入市。

此外，減稅方面，政策關(guān)于稅率的調(diào)整，可謂解決了長(zhǎng)租行業(yè)最大的難題，租賃企業(yè)向普通個(gè)人征收的增值稅率由5%減至1.5%。（具體內(nèi)容請(qǐng)點(diǎn)擊《國(guó)務(wù)院發(fā)話減稅，長(zhǎng)租行業(yè)盈利難題將破丨租住資管》了解詳情。）

市場(chǎng)規(guī)范方面，多地正推進(jìn)立法改革。上海等多個(gè)城市出臺(tái)房屋租賃管理辦法。杭州、深圳、北京、上海等不約而同嚴(yán)禁“租金貸”行為。（具體內(nèi)容請(qǐng)點(diǎn)擊《北京租賃市場(chǎng)最嚴(yán)監(jiān)管！“二房東”模式要涼？丨租住資管》了解詳情》。）

數(shù)據(jù)來源：各地政府網(wǎng)，睿和智庫(kù)整理

據(jù)睿和智庫(kù)統(tǒng)計(jì)，2021年截至目前，TOP30集中式長(zhǎng)租公寓管理規(guī)模120萬間，其中TOP10管理規(guī)模超過80萬間，行業(yè)集中度加劇，頭部?jī)?yōu)勢(shì)明顯。

雖然整體供應(yīng)增長(zhǎng)，但對(duì)比美國(guó)、日本住房租賃企業(yè)占比35%、80%以上，我國(guó)租賃企業(yè)滲透率僅為2%。部分創(chuàng)業(yè)系企業(yè)開始尋找新的經(jīng)營(yíng)方向謀求精細(xì)化、差異化、高效化運(yùn)營(yíng)，轉(zhuǎn)型為公寓服務(wù)商，為業(yè)內(nèi)提供代招租等服務(wù)，加速去化房源。

針對(duì)新人類、新需求，各企業(yè)細(xì)分產(chǎn)品也越來越多。比如，魔方公寓、安歆集團(tuán)、保利公寓等企業(yè)產(chǎn)品全面升級(jí)。

部分大型智慧租賃社區(qū)打造較有特色的社交空間。比如，朗詩(shī)寓瓜山未來社區(qū)為每個(gè)居住組團(tuán)定制主題，如電競(jìng)主題、寵物主題、女神主題、音樂酒吧主題、桌游主題等。項(xiàng)目通過打造線下社交空間，為社區(qū)社交圈子的形成提供物理空間基礎(chǔ)。

除去企業(yè)自身產(chǎn)品升級(jí)外，企業(yè)間合作也不斷深入，國(guó)企民企協(xié)同共進(jìn)。從合作目的來看，主要著眼于資源整合、經(jīng)營(yíng)版圖擴(kuò)張、新項(xiàng)目發(fā)布及運(yùn)營(yíng)等方面。

值得一提的是，張江納仕國(guó)際社區(qū)作為上海首幅R4用地建成并投入運(yùn)營(yíng)的租賃社區(qū)，旭輝瓴寓代運(yùn)營(yíng)，探索了國(guó)企與長(zhǎng)租運(yùn)營(yíng)企業(yè)的合作模式。

2021年，得益于租售并舉制度下集體租賃用地、R4地塊的出現(xiàn)，租賃社區(qū)進(jìn)一步增加。

截至2021年上半年，上海共計(jì)出讓137幅R4用地，可供建設(shè)17.6萬套長(zhǎng)租公寓，是現(xiàn)有存量的2.5倍。在目前已出讓的R4用地中，90%以上的地塊競(jìng)得人為國(guó)企，其中上海地產(chǎn)、張江集團(tuán)、上海城投等持有R4地塊數(shù)量最多。根據(jù)套均面積50㎡/套測(cè)算，2021~2025年，上海未來可預(yù)見新增供應(yīng)合計(jì)約23萬套。

具有土地開發(fā)優(yōu)勢(shì)的國(guó)家隊(duì)企業(yè)入場(chǎng)，和具有豐富管理運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的運(yùn)營(yíng)商合作，實(shí)現(xiàn)合作共贏，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，將成為緩解供需錯(cuò)配矛盾，在城市更新背景下促進(jìn)長(zhǎng)租行業(yè)發(fā)展的新思路。

關(guān)于土地投資回報(bào)周期長(zhǎng)的問題，有城市給出了解決方案。濟(jì)南租賃用地管理辦法第十條規(guī)定，“協(xié)議出讓用地價(jià)格評(píng)估以收益還原法、成本法評(píng)估為主”。未來，政策會(huì)給予地方國(guó)企和市場(chǎng)主體一定話語(yǔ)權(quán)，縮短投資回收期，從而逐步激發(fā)社會(huì)資本投資租賃行業(yè)的熱情。

關(guān)于盈利難的問題，有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，國(guó)企如果能將空置率控制在40%以內(nèi)，就不會(huì)虧損，而這取決于運(yùn)營(yíng)管理能力。

數(shù)據(jù)來源：睿和智庫(kù)整理

融資方面，2021年以來，租賃住房融資方式呈多元化特點(diǎn)，主要有公司債、類REITs、ABS、小公募等。

已發(fā)行租房ABS、REITs產(chǎn)品一覽表

數(shù)據(jù)來源：睿和智庫(kù)整理

退出方面，在國(guó)內(nèi)普遍缺乏長(zhǎng)期投資資金的背景下，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品或可以階段性解決租賃住房領(lǐng)域融資、盤活等問題，但仍無法真正實(shí)現(xiàn)權(quán)益性金融工具所能帶來的綜合價(jià)值——這正是公募REITs的核心價(jià)值所在。

2021年7月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點(diǎn)工作的通知》，正式將保障性租賃住房納入試點(diǎn)行業(yè)。

租賃住房REITs未來可以幫助運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)“投融管退”閉環(huán)，提供優(yōu)質(zhì)退出渠道，更拓寬融資渠道，提升市場(chǎng)流動(dòng)性以及開發(fā)商開發(fā)租賃住房的動(dòng)力，助力增加市場(chǎng)供應(yīng)。