作者：姚麗

來(lái)源：零壹財(cái)經(jīng)（ID:Finance_01)

近日，星環(huán)信息科技（上海）股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“星環(huán)科技”）科創(chuàng)板IPO獲受理。招股書(shū)披露，星環(huán)科技成立于2013年，是一家企業(yè)級(jí)大數(shù)據(jù)基礎(chǔ)軟件開(kāi)發(fā)商，圍繞數(shù)據(jù)的集成、存儲(chǔ)、治理、建模、分析、挖掘和流通等數(shù)據(jù)全生命周期提供基礎(chǔ)軟件及服務(wù)，已形成大數(shù)據(jù)與云基礎(chǔ)平臺(tái)、分布式關(guān)系型數(shù)據(jù)庫(kù)、數(shù)據(jù)開(kāi)發(fā)與智能分析工具的軟件產(chǎn)品矩陣。

適逢大數(shù)據(jù)被列為市場(chǎng)要素，將逐步市場(chǎng)化的“風(fēng)口”，星環(huán)科技的營(yíng)業(yè)收入快速增長(zhǎng)，2018年至2021年上半年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.13億元、1.74億元、2.6億元及8,256萬(wàn)元，2018至2020年收入的復(fù)合增長(zhǎng)率為51.59%。報(bào)告期星環(huán)科技的毛利率穩(wěn)定在60%左右，但由于較高的期間費(fèi)用率，尚未實(shí)現(xiàn)盈利，報(bào)告期分別虧損1.39億元、2.11億元、1.84億元及1.48億元。截至2021年6月30日，公司累計(jì)未彌補(bǔ)虧損為3.2億元。

好賽道上高成長(zhǎng)，毛利率相對(duì)穩(wěn)定

星環(huán)科技顯然處于一個(gè)好的賽道。2020年4月，中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制的意見(jiàn)》，將數(shù)據(jù)與土地、勞動(dòng)力、資本、技術(shù)一起列為生產(chǎn)要素，明確指出了市場(chǎng)化改革的內(nèi)容和方向。

這個(gè)賽道提供了兩位數(shù)的行業(yè)增長(zhǎng)空間。星環(huán)科技招股書(shū)引用沙利文研究報(bào)告，全球大數(shù)據(jù)市場(chǎng)規(guī)模有望在2024年超過(guò)800億美元，2019至2024年復(fù)合增長(zhǎng)率約為11.82%。其中軟件市場(chǎng)規(guī)模增速將高于硬件，有望在2024年達(dá)到377億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為17.3%。而中國(guó)大數(shù)據(jù)軟件市場(chǎng)規(guī)模將在2024年達(dá)到492億元，2019-2024年復(fù)合增長(zhǎng)率為27.5%。

作為大數(shù)據(jù)軟件開(kāi)發(fā)企業(yè)，星環(huán)科技的營(yíng)業(yè)收入也實(shí)現(xiàn)了高增長(zhǎng)。2018年度、2019年度、2020年度及2021年1-6月，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.13億元、1.74億元、2.6億元及8,256萬(wàn)元，2018年至2020年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率為51.59%。而從行業(yè)的增長(zhǎng)預(yù)期看，星環(huán)科技未來(lái)營(yíng)收高增長(zhǎng)可期。

星環(huán)科技的收入構(gòu)成中，軟件是收入主體，2020年的營(yíng)業(yè)收入中，軟件產(chǎn)品與技術(shù)服務(wù)占比79.19%，應(yīng)用與解決方案占比11.68%，軟硬一體產(chǎn)品及服務(wù)占比9.14%。

根據(jù)招股書(shū)，星環(huán)科技的毛利率水平低于同行業(yè)可比上市公司平均水平，但保持相對(duì)穩(wěn)定，在報(bào)告期基本保持在60%上下，變動(dòng)不大。

表1 星環(huán)科技與同行業(yè)可比公司毛利率對(duì)比

資料來(lái)源：星環(huán)科技招股書(shū)

高費(fèi)用率掣肘盈利，未來(lái)有望通過(guò)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)拉低費(fèi)用率實(shí)現(xiàn)扭虧

在毛利率保持相對(duì)穩(wěn)定的情況下，由于期間費(fèi)用率較高，報(bào)告期星環(huán)科技尚未實(shí)現(xiàn)盈利。

招股書(shū)披露，星環(huán)科技2018年至2021年上半年分別虧損1.39億元、2.11億元、1.84億元及1.48億元。截至2021年6月30日，公司累計(jì)未彌補(bǔ)虧損為3.2億元。招股書(shū)解釋虧損的主要原因是公司正處于快速成長(zhǎng)期，在研發(fā)、銷售及管理等方面持續(xù)投入較大。

表2 星環(huán)科技與同行業(yè)可比公司費(fèi)用率對(duì)比

資料來(lái)源：星環(huán)科技招股書(shū)

根據(jù)招股書(shū)，報(bào)告期星環(huán)科技的期間費(fèi)用率（剔除股份支付）分別為188.19%、184.2%、131.36%及231.1%，即期間費(fèi)用均超過(guò)了營(yíng)業(yè)收入，導(dǎo)致虧損。由于營(yíng)業(yè)收入具有季節(jié)性，集中在下半年，從而2021年上半年的期間費(fèi)用率畸高，這里不做討論。

表3 星環(huán)科技與同行業(yè)可比公司銷售費(fèi)用率對(duì)比

資料來(lái)源：星環(huán)科技招股書(shū)

在三項(xiàng)期間費(fèi)用中，除了管理費(fèi)用，銷售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用占比均高于同行業(yè)可比公司均值，其中銷售費(fèi)用在2020年高出約15個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，三項(xiàng)費(fèi)用中銷售費(fèi)用的支出及占比最高，2018年至2020年分別為9,019 萬(wàn)元、1.49億元、1.55億元，占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為79.71%、85.59%及59.75%。

從銷售費(fèi)用構(gòu)成來(lái)看，市場(chǎng)推廣費(fèi)用占比逐期下降，至2021年上半年僅為3.19%，而銷售人員薪酬和售后服務(wù)費(fèi)成為占比最高的兩項(xiàng)，兩者在2020年及2021年上半年合計(jì)占比8成以上。

表4 星環(huán)科技銷售費(fèi)用構(gòu)成

資料來(lái)源：星環(huán)科技招股書(shū)

較高的銷售人員薪酬支出及售后服務(wù)費(fèi)與星環(huán)科技的產(chǎn)品和下游客戶的特點(diǎn)相關(guān)。對(duì)于銷售費(fèi)用率高于同行業(yè)可比公司平均水平，除了公司處于快速發(fā)展階段從而收入規(guī)模相對(duì)較低外，星環(huán)科技在招股書(shū)還解釋了兩點(diǎn)原因：公司客戶類型多樣，銷售區(qū)域分布廣泛;大數(shù)據(jù)產(chǎn)品專業(yè)性強(qiáng)，對(duì)銷售工作的專業(yè)能力要求較高。

招股書(shū)披露，公司的軟件產(chǎn)品化程度較高，可以在不同行業(yè)實(shí)現(xiàn)廣泛布局和快速?gòu)?fù)制；公司持續(xù)通過(guò)市場(chǎng)拓展形成了廣泛的客戶基礎(chǔ)，覆蓋金融、能源、政府等多個(gè)領(lǐng)域，截至2021年6月末，公司已累計(jì)有超過(guò)1,000家終端用戶，包括中國(guó)銀行、中信證券、外交部、財(cái)政部、中國(guó)石油、石化集團(tuán)及中國(guó)郵政集團(tuán)等行業(yè)龍頭和國(guó)家部委。

下游較廣泛的行業(yè)布局，以及大數(shù)據(jù)軟件產(chǎn)品的高專業(yè)性特征，在售前的市場(chǎng)教育以及售后的服務(wù)環(huán)節(jié)對(duì)銷售人員的數(shù)量及專業(yè)能力提出要求，從而使得星環(huán)科技的銷售費(fèi)用支出在一定程度上具有了“剛性需求”的特征。

星環(huán)科技在招股書(shū)中表示：公司未來(lái)將繼續(xù)加強(qiáng)銷售團(tuán)隊(duì)建設(shè)，將技術(shù)優(yōu)勢(shì)更高效地轉(zhuǎn)化為商業(yè)優(yōu)勢(shì)，提高銷售人員的人均產(chǎn)出。

另一方面，作為高科技企業(yè)，研發(fā)費(fèi)用的投入也是“剛需”。2018年、2019年和2020年，星環(huán)科技的研發(fā)費(fèi)用率占比分別為66.89%、62.66%及42.11%，均高于同行業(yè)可比上市公司均值，但差異在減小，至2020年，高出約10個(gè)百分點(diǎn)。

表5 星環(huán)科技與同行業(yè)可比公司研發(fā)費(fèi)用率對(duì)比

資料來(lái)源：星環(huán)科技招股書(shū)

從趨勢(shì)上看，隨著營(yíng)業(yè)收入規(guī)模的快速增長(zhǎng)，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)顯現(xiàn)，大幅拉低費(fèi)用率水平。2020年，星環(huán)科技的營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)49.2%，銷售費(fèi)用率相應(yīng)降低25.8個(gè)百分點(diǎn)，研發(fā)費(fèi)用率降低20.6個(gè)百分點(diǎn)，整體的費(fèi)用率降低52.8個(gè)百分點(diǎn)。未來(lái)，隨著收入規(guī)模的進(jìn)一步增長(zhǎng)，費(fèi)用率逐步降低，星環(huán)科技有望通過(guò)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)實(shí)現(xiàn)扭虧。 

而從2020年的財(cái)務(wù)數(shù)字看，毛利率58.02%，費(fèi)用率131.36%,未來(lái)星環(huán)科技通過(guò)營(yíng)收增長(zhǎng)拉低費(fèi)用率并實(shí)現(xiàn)盈利，還有較長(zhǎng)的路要走。

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原標(biāo)題： 星環(huán)科技IPO：好賽道上高增長(zhǎng)，高費(fèi)用率掣肘盈利待解