作者：閆威

來源：時(shí)貳閆（ID：yantwelfth）

一、投訴視角下——私募行業(yè)潛在風(fēng)險(xiǎn)激增

根據(jù)中基協(xié)披露的2018年私募行業(yè)投訴數(shù)據(jù)，截止2018年年底，中基協(xié)共受到4064件私募投訴，月均339件。相比于2017年，這一數(shù)據(jù)將近翻倍。其中投訴案件從2018年6月后開始激增，三季度投訴案件量達(dá)到1389件，占比34%。這一現(xiàn)象主要由于2018年6月爆發(fā)的上海阜興事件，從這一事件開始，私募產(chǎn)品暴雷風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)入到社會(huì)視野。這一事件同時(shí)引發(fā)了，從6月開始的私募產(chǎn)品備案難、托管難問題，尤其沖擊了私募其他類基金管理人（根據(jù)2019年1—5月備案數(shù)據(jù)，私募其他類基金僅備案5只產(chǎn)品）。

阜興事件的爆發(fā)，對(duì)于整個(gè)私募行業(yè)來說，是巨大的分水嶺。這一事件開始之前，私募行業(yè)經(jīng)歷了快速的發(fā)展期，行業(yè)管理規(guī)模一躍突破12萬億，反超公募基金管理規(guī)模，同時(shí)行業(yè)內(nèi)私募管理機(jī)構(gòu)數(shù)量大幅增長。對(duì)于私募產(chǎn)品投資者而言，私募基金產(chǎn)品有著良好的信譽(yù)，高額的收益，管理專業(yè)細(xì)致等優(yōu)點(diǎn)，私募產(chǎn)品獲得眾多高凈值客戶的認(rèn)可，一度對(duì)信托產(chǎn)品產(chǎn)生威脅。同時(shí)，大量三方財(cái)富公司成立，吸引了大量銀行、信托、券商等持牌機(jī)構(gòu)的銷售人員。其增長勢(shì)頭可謂是迅猛。

但這一事件發(fā)生后，私募行業(yè)增長勢(shì)頭被急剎車。一方面，投資者對(duì)私募產(chǎn)品信任度大幅下降，甚至引發(fā)投資者恐慌問題。導(dǎo)致私募產(chǎn)品募集端陷入寒冬，對(duì)一些存在期限錯(cuò)配、資金池等違規(guī)操作的私募產(chǎn)品，造成了沉重打擊，引發(fā)這類產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，這也進(jìn)一步加劇了市場的恐慌情緒。另一方面，私募產(chǎn)品暴雷事件的發(fā)生，也讓中基協(xié)認(rèn)識(shí)到當(dāng)前私募行業(yè)中蘊(yùn)藏的風(fēng)險(xiǎn)，從2018年下半年開始，在私募管理人新設(shè)端口、私募基金備案端口進(jìn)行嚴(yán)格收緊，同時(shí)在2018年10月發(fā)布了第一批私募基金自查通知，開始就私募管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行摸查，也標(biāo)志著私募行業(yè)正式進(jìn)入強(qiáng)監(jiān)管時(shí)代。

而就中基協(xié)2018年投訴數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，其投訴問題主要集中在三方面：第一，是管理人失職問題。第二，是托管人未盡責(zé)問題。第三，是銷售機(jī)構(gòu)違法違規(guī)募集問題。

首先是管理人失職問題。這點(diǎn)直擊當(dāng)前私募行業(yè)存在的部分管理人專業(yè)能力不夠，管理水平較差，同時(shí)利用私募基金產(chǎn)品變相自融、設(shè)立資金池等問題。這些違規(guī)的操作，在私募行業(yè)上升期內(nèi)，被選擇性忽略。而到了私募行業(yè)下行期，尤其是私募行業(yè)強(qiáng)監(jiān)管時(shí)期，便逐步暴露出來。尤其是一些長債短投、資金池產(chǎn)品，其高度依賴于后續(xù)資金進(jìn)入，實(shí)現(xiàn)滾動(dòng)發(fā)行。一旦募集端出現(xiàn)募集難問題，直接引發(fā)整個(gè)產(chǎn)品資金鏈條出現(xiàn)問題，導(dǎo)致產(chǎn)品發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)。

其次是托管人未盡責(zé)問題。在過往的基金托管中，除證券類私募基金外，私募股權(quán)類基金、私募其他類基金，托管銀行對(duì)基金產(chǎn)品的資金流向監(jiān)管力度較弱，托管行為流于形式。而阜興事件發(fā)生后，中基協(xié)一度與中銀協(xié)發(fā)生“互懟”情況，要求托管銀行承擔(dān)共同受托責(zé)任，導(dǎo)致大量投資者圍堵阜興集團(tuán)旗下基金的托管銀行，給托管行造成巨大影響。在中基協(xié)的主張中，是希望托管銀行起到對(duì)私募基金的資金監(jiān)督作用，但同時(shí)這一主張也加劇了托管銀行身上的責(zé)任，導(dǎo)致了私募基金出現(xiàn)了托管難的問題。

最后是銷售機(jī)構(gòu)違法違規(guī)募集的問題。這一問題在私募行業(yè)中一直存在，由于私募基金的特殊性，要求銷售機(jī)構(gòu)必須針對(duì)特定合格投資者進(jìn)行不公開宣傳、募集，同時(shí)在募集過程中不得向投資者作出保本保收益的承諾。但事實(shí)上，公開募集、產(chǎn)品拆分、剛兌承諾，在私募產(chǎn)品募集中并不鮮見。其就像是私募行業(yè)的灰色地帶，一直存在著。但隨著私募行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件的爆發(fā)，這一灰色地帶受到越來越嚴(yán)厲的監(jiān)管，存在的空間已經(jīng)越發(fā)狹小。

綜上，從投訴視角，我們不難看出從阜興事件發(fā)生后，私募行業(yè)的潛在風(fēng)險(xiǎn)正式進(jìn)入大眾視野。而一個(gè)個(gè)暴雷產(chǎn)品的出現(xiàn)，不斷挑撥著投資者們緊張的神經(jīng)，對(duì)整個(gè)私募行業(yè)造成深遠(yuǎn)的沖擊與影響。

二、私募管理人視角下——風(fēng)險(xiǎn)要點(diǎn)及趨勢(shì)

在2019年中國風(fēng)險(xiǎn)投資論壇上，有朋友向洪磊會(huì)長提問“協(xié)會(huì)是否有意控制管理人數(shù)量？”，得到的回答是“并沒有，但對(duì)有問題的私募管理人我們已經(jīng)在主動(dòng)做注銷”。

根據(jù)2019年中基協(xié)對(duì)外披露信息，2019年5月9日，中基協(xié)發(fā)布《關(guān)于失聯(lián)私募機(jī)構(gòu)最新情況及公示第二十七批疑似失聯(lián)私募機(jī)構(gòu)的公告》，涉及68家疑似失聯(lián)機(jī)構(gòu)；2019年5月10日，中基協(xié)發(fā)布《關(guān)于注銷期間屆滿未提交專項(xiàng)法律意見書的私募基金管理人登記的公告》涉及37家私募基金管理人；2019年5月24日，中基協(xié)發(fā)布《關(guān)于注銷20家異常經(jīng)營私募基金管理人登記的公告》，涉及20家私募基金管理人。

因此，從中基協(xié)最新動(dòng)態(tài)來看，不難看出，其一方面在提升私募行業(yè)加入門檻，另一方面通過監(jiān)管活動(dòng)、私募自查等方式，將行業(yè)內(nèi)失聯(lián)機(jī)構(gòu)、不合規(guī)機(jī)構(gòu)剔除，以實(shí)現(xiàn)降低私募行業(yè)管理人數(shù)量的目的。

同時(shí)中基協(xié)會(huì)長洪磊，在杭州舉辦的“2019全球私募峰會(huì)”上發(fā)表的《深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，推動(dòng)私募基金更好發(fā)展》講話內(nèi)容中，明確點(diǎn)出了當(dāng)前私募管理機(jī)構(gòu)存在的三大風(fēng)險(xiǎn)要點(diǎn)。具體如下：

1.“全牌照”業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。部分私募機(jī)構(gòu)或其關(guān)聯(lián)方從事P2P、民間借貸、保理、融資租賃等類金融業(yè)務(wù)，與私募基金財(cái)產(chǎn)存在利益沖突，甚至將類金融業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)至私募基金領(lǐng)域。

2.集團(tuán)化風(fēng)險(xiǎn)。由于集團(tuán)化操作的存在導(dǎo)致“募資難”、“融資貴”問題加劇。實(shí)踐中，同一實(shí)際控制人經(jīng)常因各種原因申請(qǐng)登記多家同類型私募基金管理人，或增設(shè)多級(jí)子公司，導(dǎo)致管理層級(jí)復(fù)雜，增加資金流轉(zhuǎn)成本。

3.高管團(tuán)隊(duì)專業(yè)度風(fēng)險(xiǎn)。部分申請(qǐng)機(jī)構(gòu)為規(guī)避對(duì)利益沖突的監(jiān)管，通過代持的方式組建高管團(tuán)隊(duì)，表面上符合從業(yè)資格要求，實(shí)際上不具備勤勉盡責(zé)的條件和專業(yè)勝任能力，實(shí)際控制人在背后操控一切。

針對(duì)以上私募管理人潛在風(fēng)險(xiǎn)，中基協(xié)于2018年年底發(fā)布了史上最嚴(yán)私募管理人登記備案須知，明確要求申請(qǐng)機(jī)構(gòu)對(duì)申請(qǐng)文件、材料真實(shí)性負(fù)責(zé)，并提升法律意見書的內(nèi)容要求，在具體材料上，進(jìn)一步細(xì)化。并對(duì)存在違規(guī)募集、虛假登記、兼營P2P、民間借貸等利益沖突業(yè)務(wù)，機(jī)構(gòu)或高管存在嚴(yán)重失信或違法記錄等情形的申請(qǐng)機(jī)構(gòu)不予登記。這一系列措施的落地，也將私募行業(yè)的門檻大幅提升，讓私募管理人整體數(shù)量處于可控范圍內(nèi)。

因此，在私募管理人登記備案環(huán)節(jié)，我們可以看到過往私募管理人一直存在的三大問題，即關(guān)聯(lián)方?jīng)_突業(yè)務(wù)、集團(tuán)化運(yùn)營、高管團(tuán)隊(duì)代持非職業(yè)化問題。同時(shí)也看到中基協(xié)在監(jiān)管上的變化，采取了一種“關(guān)門打機(jī)構(gòu)”的方式，一方面提升行業(yè)進(jìn)入門檻，讓新設(shè)機(jī)構(gòu)數(shù)量大幅下降。另一方面，就現(xiàn)有存續(xù)機(jī)構(gòu)進(jìn)行摸查，對(duì)無展業(yè)意向、失聯(lián)機(jī)構(gòu)、違規(guī)機(jī)構(gòu)剔除出私募行業(yè)。最終將全行業(yè)管理機(jī)構(gòu)數(shù)量降低。

三、私募基金產(chǎn)品視角下——風(fēng)險(xiǎn)要點(diǎn)及趨勢(shì)

根據(jù)最新中基協(xié)洪磊會(huì)長講話中內(nèi)容，目前私募基金產(chǎn)品中主要存在三大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，分別是：

1.偽資管問題。即名為基金，實(shí)為存款。部分產(chǎn)品名為基金，實(shí)為高息攬儲(chǔ)，在募集端，對(duì)投資者承諾保本保收益；在投資端，充當(dāng)信貸資金的通道，為單一項(xiàng)目提供融資，組合投資工具異化為了資金中介。

2.先備后募問題。部分產(chǎn)品在完成備案后隨意擴(kuò)大募集對(duì)象和募集規(guī)模，甚至刻意借助登記備案信用為私募行為背書，這種行為一旦突破合格投資者底線就容易淪為非法集資。

3.變相自融問題。部分機(jī)構(gòu)設(shè)立私募子公司不是從投資者利益最大化的出發(fā)尋找最有投資價(jià)值的投資標(biāo)的，為投資者提供專業(yè)理財(cái)服務(wù)，而是為籌集資金，滿足自身或關(guān)聯(lián)方的融資需求，無法有效保障投資者的權(quán)益。

這幾點(diǎn)問題在過往私募行業(yè)中是較為常見的，首先是偽資管問題，過往私募基金產(chǎn)品，尤其是明股實(shí)債、私募其他類基金產(chǎn)品，對(duì)于投資者有變相保本承諾。而在資管新規(guī)落地后，打破剛兌將成為行業(yè)主流趨勢(shì)，那么，私募固定收益類產(chǎn)品，極有可能退出歷史舞臺(tái)。同時(shí)，在私募強(qiáng)監(jiān)管時(shí)代來臨前，私募基金是資管市場中重要資金通道之一。但隨著信托委貸、銀行委貸等通道的叫停，私募基金通道也處于停擺狀態(tài)。對(duì)于目前仍存在的私募基金通道產(chǎn)品，尤其是其他類借股權(quán)類基金通道產(chǎn)品，其風(fēng)險(xiǎn)必將激增，在引發(fā)監(jiān)管處罰的同時(shí)，自身產(chǎn)品也極有可能出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。

其次是先備案后募集問題，這一方式，是過去私募行業(yè)的一條潛規(guī)則。比如先找兩個(gè)自然人，一人投100萬，先把產(chǎn)品備案下來，然后利用私募冷靜期規(guī)則，把錢再套出來。但目前這一方式已被明確叫停，在即將出臺(tái)的私募基金備案須知中，已明確先募集后備案要求，并對(duì)初始募集規(guī)模有明確標(biāo)準(zhǔn)要求。那么，對(duì)于未來私募管理機(jī)構(gòu)募集端提出了較高的要求，私募管理機(jī)構(gòu)需改變現(xiàn)有的募集策略，對(duì)于中小私募來說，募集端的寒冬將進(jìn)一步持續(xù)。

最后，是變相自融的問題。過往主要通過單一項(xiàng)目投資的方式實(shí)現(xiàn)，目前協(xié)會(huì)備案要求中單一項(xiàng)目投資將無法進(jìn)行備案，要求必須進(jìn)行組合投資。同時(shí)對(duì)底層資產(chǎn)的核查標(biāo)準(zhǔn)提升，要求管理機(jī)構(gòu)披露真實(shí)底層資產(chǎn)。那么，接下來私募產(chǎn)品中自融問題將會(huì)得到有效緩解，但對(duì)于過往以自融項(xiàng)目為主打的私募管理人來說，這將是巨大的打擊。這類管理人極有可能成為下一批被治理清退的機(jī)構(gòu)。

綜上，未來私募基金產(chǎn)品一方面將面臨募集端寒冬的情況，由于暴雷產(chǎn)品的負(fù)面影響導(dǎo)致投資者對(duì)這類私募產(chǎn)品信任度降低，募集難將成為行業(yè)痛點(diǎn)。另一方面，私募基金產(chǎn)品備案標(biāo)準(zhǔn)將大幅提升，明股實(shí)債、期限錯(cuò)配、資金池等違規(guī)操作的生存空間將進(jìn)一步壓縮。同時(shí)私募其他類基金命運(yùn)生死未卜，極有可能退出私募行業(yè)舞臺(tái)。

最后，筆者認(rèn)為，將私募行業(yè)視為下一個(gè)P2P行業(yè)這一觀點(diǎn)未免有些夸大。我們不能否認(rèn)私募行業(yè)過往確實(shí)存在這樣或那樣的違規(guī)操作，但同樣不能否認(rèn)的是，目前暴雷機(jī)構(gòu)、暴雷產(chǎn)品只是極個(gè)別現(xiàn)象，并不代表整個(gè)行業(yè)都處于暴雷風(fēng)險(xiǎn)。不同于P2P行業(yè)，私募行業(yè)一直處于監(jiān)管中，中基協(xié)作為行業(yè)協(xié)會(huì)也發(fā)揮了重要的自律管理作用。

相信私募行業(yè)在洗滌污垢之后，將迎來新的增長期，而不是墜落谷底！

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

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